据传股指期货将在元旦后推出 叶荣添(94)

扬明

股市需要三根定海神针 (84)

2008-7-3 新京报   叶檀

    在A股市场勇摘世界跌幅第一的时候，新华社于十六年后再度发表《关于中国股市的通信》文，为中国股市把脉，表示“股市可实现健康发展，成长中矛盾需在发展中解决”。

    如果此文是中国股市将进一步整肃市场秩序、建立市场基础的信号，那么，这是中国股市的胜利；如果这是中国股市官方媒体救市一幕的重演，那么，这是中国股市的失败。

    稳定的股市比不稳定强，但稳定两三天容易，持续稳定则是艰难的课题。如果以社论式的短期稳定为代价，破坏长期稳定的制度性根基，则是得不偿失。资本市场需要听其言而观其行，空言抚慰之外，各方更需要的是明确的预期，沉疴已久正在恢复元气的资本市场需要的是制度性调整。

    中国股市跌到这种地步，投资者需要看到的是明确的预期，关于宏观经济的明确预期，关于估值的预期，关于严惩内幕交易的预期——很遗憾，在这篇众所瞩目的通信里，充斥着含糊之词。

    中国宏观经济趋势到底如何，此文指出中国宏观经济总体良好，却没有提供足够的论据。事实上，同一家新闻社几乎同时发文指出中国经济面临严重的不确定性；大盘股上市、大小非解禁引起的估值重心下降怎么应付？除了指出沪深市场估值下降，沪深300指数市盈率接近美国标普500指数外，还表示中国这样的新兴市场应该有一定的溢价。溢价多少才是合适的？目前的市盈率是合理水平吗？文章同样语焉不详；文章强调“治市风暴”的利好作用，指出以“给投资者真实的、高回报的、有可持续发展能力、自觉践行科学发展观的上市公司”为目标的治理行动其背后，是中国为建设一个强大而健康的资本市场，为国民经济运行提供有力保障的努力。此言不假。但如何杜绝中国上市公司泛滥的内幕交易，如何改变中国资本市场民事救济途径严重缺失的情况，又留给投资者的仍然是巨大的想像空间。近期投资者关注的大案要案如何处理，监管部门如何推进严厉监管之下的市场化改革，这些核心问题被一笔带过。

    中国股市需要的是制度性的定海神针，而不是能够缓解一时之痛的市场安定片。具体而言，要做到以下几点。

    首先，一视同仁地保护所有投资者的利益应该成为监管部门工作的出发点。这就需要畅通的司法救济渠道，切实落实举证倒置责任，在人力物力资源有限的情况下，秉公查处大案要案，尽快给予投资者明确的预期。以司法专业人才不足为借口，使中小投资者受内幕交易损害之后求告无门，甚至数年司法奔波，换来和稀泥式的象征性利益弥补。这样的市场只能培养更多的投机者。

    其次，直面股改的功绩与后遗症，对症下药，治疗股市顽疾。我们应该坦率地承认，股改之后大小非解禁，使上市公司估值重心整体下移，股改之后越来越多的限售股加剧了重心下移的过程。中国股市不仅无法享受新兴市场的溢价，连成熟市场的水平也很难稳定。如金融股价格大幅下挫，民生、工行、招行走低，无不与大小非减持有着密切的关系。

    第三，适应新形势，区分产业资本与金融资本融合与PE式行贿之间的界限。
    有人称股改后中国资本市场发生的最大变化是产业资本与金融资本的融合，花团锦簇的概念无法掩盖某些权贵借产业资本攫取金融市场暴利的事实，近期发生的令人关注的事件无不与此有关。借产业资本暗度陈仓，这不是新生事物，早在中科、德隆时代，就屡见不鲜，只不过现在以两种资本融合的方式而行，手段不同而已。如何区分产业资本与金融资本融合与PE式行贿之间的界限，有关方面必须对此有清楚的规范，以防止大案发生之后亡羊补牢。

    中国股市面临的是转型的阵痛——中国实体经济在转型，中国资本市场在转型，资本市场在整体经济中所占比重越来越大，同时，A股市场与国际市场的联动性也将越来越强。外资公司在A股市场上市，红筹股回归、合资券商、基金大规模成立已成事实。

    面对如此复杂的形势，我们对资本市场必须有清晰的定位，建立法律、监管、激励三大制度支柱。任何不当的言行都会将A股市场打回救国企、圈钱等老路，到那时，岂是几纸文书能够抵御的？

扬明

2008-06-30 | 中国一定会出现大量断供房  (85)   黄祖斌   
         现在除了阿庆说房价一直在涨以外，好象大家讨论的是房价会跌多少，以及跌几年的问题。说到阿庆，他如果不道歉，我准备再批他一次。最近有个问题比较吸引眼球，就是当房价跌到一定的幅度，未还完房贷的房子成为负资产的时候，会不会有大量的业主停止还贷，是否引起银行的大量不良资立。

    在中国，大家喜欢说好听的话，喜欢说乐观的话，可惜这样的话一直在讲，共产主义也一直没有实现。个人判断，中国一定会大量出现停止还贷，恶意逃避银行贷款的现象。这个数量一定会非常大，但应该不会到10%，所以不能说是大面积出现，只能说是大量出现。具体原因如下：

    前不久认识一个在上海的重庆人，算是投资方面的朋友，他已经有8年没有工作了，一直在作股票的投资，有趣的是他是把自己的两套房产在不久之前抛售之后看到我的相关文章的。我们见过两次。从他那里知道一个牛人A的炒房案例：

     A这样炒房，先找到房产商，你们这个楼我包了，不过打八折，怎么样？行。于是整个楼拿下。再找一堆身份证，分别向银行贷款，如果是两成首付，这样相当于没有付一分钱，用银行的钱把这个楼买下。如果是三成首付，虚高房价，也能不花一分钱拿下一个楼。当房价涨了，即使是不涨，一点点抛掉，做了几个楼盘，就是亿万富翁了。那如果房价跌怎么办？我这个朋友问A，A说，根本就没打算还房贷，借款人不是A本人，是一堆身份证上的人，这些人自己都未必知道世界上有以他们名义贷的款，和他们名义办的房产证。甚至连具体的操作都不是他本人。如果房价跌了，反正他一分钱也没有付，已经的暴利已经赚好了，照样大模大样在马路上走。世界上很少有人知道是他贷款买的房子，银行只能起诉那些身份证上的人。银行不是观世音，怎么可能知道真正的贷款人？

    这只是这样操作的一个人，只是小冰山的一角罢了，而小冰山又只是大冰山的一角。2006年陆续爆出上海浦发银行被骗个人房贷1.26亿元，北京森豪公寓骗贷7.5亿元，和姚康达贷款7000万炒房事件。有不少媒体披露，有些人贷款买房，结果没有批准，因为他们名下已经有很多套房子的贷款，而这些人居然不知道。中国的评估机构，怎么说呢，有些就和妓女一样，给钱就干。曾在某门户网站上看到一个报道，有些资立评估机构给的介绍费最多可以占评估费的90%。我认识一个律师朋友，他在一起案件中要委托资产评估机构估价，中介开口就问他：“你想评为多少钱？”我在海南办的一个执行案件就更搞笑了，具体就不用讲了。

     在房贷中的收入证明我看还不如一张用过的卫生纸，中国是一个普遍没有原则的国家，员工向单位要求开一张这种证明，没有多少单位不给开的。我让我们律师事务所的主任开一张我年收入100亿美元的证明，我们主任恐怕是不给开的。不过其他单位，区区数千元，上万元的收入证明，90%会的，另10%中，5%一顿饭就搞定了。

      上海浦发银行1.26亿问题贷款案中，就有公证处出具了具有法律效力的收入证明，上海光华房地产评估有限公司为一套贷款人买入价是2400万元，市场曾经的最高价4000万元的房产评估为1亿元。按7成贷款计算，就能从浦发银行贷到了7000万元，除去真实房款，从银行套现4600万元。

     银行不知道吗？这要看如何定义银行了，银行作为一个整体可能是不知道的，不过经办贷款的人，发更多的贷款才是工作业绩的表现，才能多拿奖金，才能更早升官。有些明明是有问题的贷款，不要紧，你想办吗？约我一万元，我睁只眼闭只眼办你办，或者让你老婆陪我三天。这里注意，我可不是讲黄色笑话，这个银行的信贷员是个女的，意思是陪她三天去旅游，费用由贷款的这个人负担。银行以后未必有坏账，就算有坏账，他妈的老子已经升迁了，或已经辞职了，有什么关系？又没有我犯错误或犯罪的证据，只能是工作失误，有什么关系？年轻，有什么不可以？

    这是银行贷款审核方面的问题。另一个问题更麻烦。
    香港曾经在近六年时间里，房价暴跌近65%。这里提醒一些傻老百姓注意，你们应该听过中国人多地少，城市的土地稀缺，所以房价不可能跌吧？香港人更多，地更少，但在在房地产泡沫破灭后，下跌三分之二。而且有些人付出首付，并已经还了一段时间房贷的房产，市场价低于欠银行的贷款。就是说房子是负资产。当时的香港报纸讽刺说，马克思发明了无产阶级，香港出现了负资产阶级。

    香港人是幸福的，虽然我对他们没有好感。香港有个人破产制度，美国也有。就是只要宣布破产，就可以赖掉欠银行及其他债权人的债务，只不过要在一段时间内被限制消费。但是香港绝大多数人没有这么干，香港这地方虽然笑贫不笑娼，不过感觉社会在这方面的环境比较好，大多数人努力工作，努力还银行的贷款，而不是恶意逃债。香港人也好，台湾人也好，他们也许有公开的声色狗马，不过他们工作的勤奋和敬业，是大陆人不如的。实际上香港没有大量的人恶意逃债，是因为香港人的收入和钱的往来是比较透明的，不大可能可以藏一大笔钱，却声称自己没有钱。这也是个人破产制度的基础。

    但在大陆就不同了，谁有多少钱，不光国家的税务局、银行不知道，有时候老婆可能都不知道。所以经常听说有人开着宝马车去领低保。如果有人，特别是现在的深圳，有炒房人贷款甚至上千万，每月有一二十万的还款压力，收入并没有这么多，而如果房价下跌幅度超过首付比例的话，房产已经是负资产，恐怕停止还贷是必然选择。中国大陆非常容易隐藏财产，假离婚，把全部财产留给一方只是比较低级的一种安排。有人把钱以朋友、亲戚的名义存起来，银行有什么办法？老子房子不要了，贷款不还了，有本事把我枪毙，要钱没有，要命不给。

     中国有一个特殊的情况，在世界各国中都是非常少见的，就是中国人不信宗教，在世界任何一个大国，大多数人都是信教的。宗教对人的行为多少有一点约束作用，比如宗教要求信徒要诚实，不要喝酒，不要通奸，不要害人，甚至不得杀死苍蝇。而中国人目前的信仰就是钱，这样少数人才会在钱和正义、诚实等美德冲突的时候，当大多数人看来是傻瓜的物种。所以中国人大量地说谎，欺骗，逃债也是比较普遍的，开车撞了人逃掉的太多了。所以南京有人把被车撞倒的老太太扶起来，那个狗屎法官认为从常理上讲，不是他撞的不会扶起老太太，判决这个冤大头赔偿老太太钱。所以我看如果贷款买的房子成了负资产，一定会有大量的人选择逃债。

     所以，中国大陆虚假房贷的大量存在，方便的财产隐藏环境，以及不讲诚信的大环境，房价泡沫度高达近100%，过低的大量发出的两三成的首付，共同决定了中国一定会大量出现断供房。
     本周一到周五,每天都会有新作推出,写文章象吃饭一样容易的自信，不是说说而已。以下是已完成的两篇,预告之:

    《对电视访谈类节目说不》

    《两个成功的投资案例》

[ 本贴由 扬明 于 08-7-4 03:27 最后编辑 ]

小马哥

比一些装病呻吟的粪青文字强多了...

房价快降...

潘石屹凭什么说北京上海的中心地价只涨不降,,,,
香港楼价都有崩盘的时候.....

扬明

股市静静等奥运
  ——兼析读宏观经济数据及热点问题  (86)  
     复旦大学金融与资本市场研究中心主任     谢百三教授

    本周，人们担心已久的半年宏观经济数据出台了。大家稍稍松了一口气。本周股市先扬后抑再扬，人们在静静地等待着、期待着，心里充满着对奥运的些许希望。

         （一）宏观经济稳中有降   加息阴影暂时远去

    中国2008年上半年宏观经济数据17日公布，总的感觉是它正朝着管理层希冀的调控方向发展。

    首先，总体还是平稳较快地运行。上半年GDP为13.06万亿元，这样全年可达25.5-26万亿元左右。（合3.80万亿美元），全世界排名第四。但如按PPP购买力平价计算则为全世界第二，同比增长10.4%，同比回落1.8个百分点。中国依然是全世界发展最快的大国。可以说，这一速度高过任何国家。

    第二，投资达6.83亿元，同比增长26.3%，消费5.1万亿元，同比增长21.4%，增速快6%。（注意：中国消费迟迟起不来，迫于下岗、求学、买房、看病等多种原因，人们不敢消费。因此，这次增加6%是好事。）出口6666亿美元，增长21.9%，但增速回落5.7个百分点，（这是令人担心的，与人民币升值加快有关。）

   6月份CPI上涨7.1%，比上个月7.7%回落不少；环比下降0.2%，（这说明是真的有所下降了），CPI的涨落牵动几千万股友的心，因为高通胀会导致加息或再次提高准备金率。（可以高达20%以上。）这一来，暂时无此虑了。这次物价回落是预料之中的，既有宏观调控力度加大的作用，（投资、出口、物价都在减速、下降。）但也有去年同期物价基数高的作用。去年从6月起，猪肉价格突然上涨，一直持续了几个月，因此，我国CPI今年下半年还可能继续下滑。但从长远看，中国这次通胀将是最难对付的，世界石油价格虽然从147美元跌到129美元；（注意石油价格还可能涨上来）依然比我们油价高得多，上次只涨了25%左右，奥运会后，石油还有较大的上涨空间。此外，还有粮食，国际粮价是中国2倍多；我国煤电价格也压着不动；导致“上电”等电力股亏损，这些都是潜在的通胀因素。

    最终，我国还是要学八十年代物价改革初期的做法：即“管住货币，放开价格、理顺价格体系”----现在开奥运会，无论如何不能再涨了，一涨，什么都会涨，要铁保奥运。

    这次通胀是“国外输入型+成本推进型+结构型”的混合通胀，什么都买得到，什么都在顽强地悄悄地上涨，因此，与1985年，1995年时都不同；可能将会延续很久。

    真正的考验还在明年，能否战胜通胀，将通胀控制在较低幅度内，是中国政府、央行、经济学家们的一大难题。最担心它突破10%，一突破，如再不加息，老百姓就会有意见，但再加息，房贷利率就会涨到8-10%，人们就不敢买房了，房地产市场就会一片悲凉，房地产市场和宏观经济就会下去。（二）中美房地产市场牵动千家万户人心    美国的这次“次贷”危机，根源就是房地产市场连续下跌两年。美国的不负责任的不讲信用的高利率“次贷”危机，引爆了人们对美国金融市场全面的担心。近日“房利美”与“房地美”两家住房抵押贷款。融资机构爆出财务状况恶化消息，使这两家公司股票在几天之内跌幅就达50%以上。美国政府立即救市，出手援救它们。

    但由于它们抵押贷款总值约5万亿美元，相当于该市场一半；如果破产，对美国股市、债市乃至全国经济的打击将又是致命的。（而这里竟有大量中国债权；中国持有3763亿美元长债，其中大部份来自这两家公司。中国有可能损失1000亿美元左右；相当于修建20座上海南浦大桥的钱；美国政府在救这两家公司，但是美国决不会为中国、日本等外国公司来买单。）

    中国机构在海外投资，从黑石、巴克莱、到这次“两美”到民生银行跌50%清盘的QDII；笔者对他们就是极不信任。一边是对上级领导盲目负责；按过时的，不一定准确的领导指示一板一眼地去投资；一边是狂风暴雨、惊涛骇浪的市场大海中你拼我夺的撕杀。这是以很不相称的体制、机制去应对一个血猩的世界金融战场。

    看美国，望中国，中国房地产市场目前也处于十分敏感区。上半年多数大中城市房地产还是涨的，但深圳、广州跌得厉害；笔者几个月前去过深圳讲学、调研；那时感到，那里的房产价是贵了，4万/平方米的房子约和上海1.5-1.8万元/平方米的地段质量差不多。

    珠江三角洲房地产开发得早，很多人家早就有两套房了，有钱的买够了，没钱的，打工的，只能靠租；买不起，因此这一轮房地产浪潮这个地区涨得最慢，却跌得最快。

    传说中的深圳“断供”的到底有多少，是个案还是常态，面广不广。香港1997-2001年发生过断供，但香港法律极严，真正“断供”的极少。深圳就不同了，内地人们的法制观念与法制环境是不能与香港比的。各地房地产形势多数是在徘徊坚持，跌价不多，成交量则大减。笔者近日专门去上海某些房地产中介公司调研，他们说成交量很小了，人们都在观望，有工作人员悄悄用双手做了个“鸭蛋”形，表示这些天交易几乎是O，故对此，一定要密切关注、高度关注。中美国情天差地别，每年有550万以上大学生毕业留城，有1500万民工进城，对房地产需求是刚性的，但也不排除1994年7月朱镕基兼任央行行长时，对房地产市场以极紧的货币政策强行调控，结果房地产市场迅速冷却，达2000年才走好的情况。（现在不会象当时那样做）但目前从紧的货币政策不改；则房地产下跌，调整一段时间也是有可能的。（笔者近日去温州调研，发现那里经济发展很快，但政经人文环境是远不能和北京、上海、深圳比的。可房价都和京、沪、深一样贵。）

    如果房地产跌，多产业跌，银行就可能有呆坏帐，这两个板块及其相关公司权重极大，占大盘60%以上。对股市就不好。希望上边慎之又慎，力免上述局面的发生。

（三）股市静静等奥运

    奥运离我们越来越近了，很多投资者都希望在此期间或在此之前能有一波较强的反弹行情。本周四，半年经济数据出来了，美国股市又大涨了，中国股市跳高开盘，（一天沪深等成交817亿元），等了很久的投资者鱼贯而入，结果发现成交量很少，跟者廖廖，不敢再追加了。结果跌19点收盘。周五，受美国股市影响，又高开27点，后来似乎要故技重演，成交量不大，到下午又沉了下去。但最后一个小时，股市在中国石化等权重股率领下突然发力，力挽狂澜，反而涨了90多点，市场一片欢腾，人们充满了希望，市场纷传，平准基金可能会推出来。（但是我认为这种可能性是很小的。）

    其实，中国最大的问题是：中国股市目前与任何一个外国股市情况都不同，它还不是经济的晴雨表。它过去是供求型的，钱进得快，股票进得慢，就成牛市。否则就成熊市。现在就不同了，由于几千亿股“大小非”正在缓缓解禁；供求关系正发生着极大变化，它正在向价值投资型悄悄地演变。这是一场脱胎换骨的革命。奥运来了，几千万投资者正在静静地希望着、等待着、期待着......

至清水

扬明 于 08-7-19 10:14 AM 写道：
真正的考验还在明年，能否战胜通胀，将通胀控制在较低幅度内，是中国政府、央行、经济学家们的一大难题。最担心它突破10%，一突破，如再不加息，老百姓就会有意见，但再加息，房贷利率就会涨到8-10%，人们就不敢买房了，房地产市场就会一片悲凉，房地产市场和宏观经济就会下去。

现在投资房产就是赌大小，赌明年通胀率的大小。

扬明

热钱魔力之源：美元滥发幻化的“野狼清道夫” (87)   张庭宾
               ---《反热钱战争--中国人财富保卫方略》启示之三
    热钱是谁？现在中国有多少？

    答案莫衷一是，甚至针锋相对，这也很正常，因为提供答案的人中，本来就有热钱的舆论代表。至于热钱的数量，也有3000亿美元-1.75万亿不等的估测，本人估算的是热钱本金约1万亿美元，利润3000-4000亿美元（估算方法见《反热钱战争》一书）

    在笔者看来，“热钱”是中国人财富保卫战的主要对手，是国际金融寡头遏制中国战略崛起的“轻骑兵”，也可以说是潜伏中国的“特种金融部队”。要想打赢这场热钱反击战，必须知己知彼，方可百战不殆，否则在一场艰巨而复杂的攻防战中，会稀里糊涂地败下阵来。

    “热钱”（Hot Money），又称“逃避资本（Refugee Capital），是充斥在世界上，无特定用途的流动资金。它们逃避监管，为追求最高报酬及最低风险，在国际金融市场上进行套利的投机性资金。
    其狭义的“非法国际热钱”的定义要素有三：1、是为了资本投机（包括汇率、股市、房地产、信贷、大宗商品等等）获利，不以直接参与物质商品的生产和销售，并以获取商业赢利为目的；2、是出入一国或多国的边境。3、未经中国外汇管理部门合规批准。

    广义的热钱则不分国内国际的，前两年风云一时的温州炒房团其实是国内的热钱，它们与国际热钱投机内地楼市的思维和行为方式非常相似，如果它们出境投资或者海外避难，就是国际热钱。当实业资本用于资本投机时，也就成为“热钱”。

    《反热钱战争》一书中的“热钱”是指狭义的“非法国际热钱”。而进入中国内地的国际热钱数量和未来可能出逃的国际热钱数量可能不一样，因为如果本地投机资本为了避祸国内金融危机而出逃，那也就成为国际热钱。因而未来出逃的国际热钱是有可能多于进入的国际热钱。

    国际热钱的主力是“对冲基金”（也包括某些国际投行的跨国投机业务），它们的大本营在中美洲的加勒比海，加勒比海的一些岛国原本是华尔街精英的休闲天堂，后来成为对冲基金的主要注册地，它们以此逃避包括美国在内的各经济大国的监管，成为全球经济中神出鬼没的“野狼军团”，所到之处往往一片狼籍。

    如果说传统的工商业和金融资本是“食草动物”的话，对冲基金就是“食肉动物”，它们是野狼般的“掠食者”，自身不直接创造任何物质财富，它们没有任何道德的规则，“金钱至上，胜者为王”是它们唯一的价值观。对冲基金又分为“核心狼王”和“追随狼群”，狼王除了赚钱之外，往往肩负特殊使命，在必要的时候不惜严重亏损给对手致命一击；追随者以获取暴利为唯一目的。

    对冲基金诞生于20世纪60年代，但它们凶狠聪明狡猾的“狼性”却是西方金融市场二、三年的残酷竞争中磨砺出来的，现在其规模已经以万亿美元计。它们的精神导师是《股票作手回忆录》的作者利沃默——他是百年前美国最杰出的投机者之一。它们对金钱有着像野狼对鲜血一样敏锐的嗅觉，严格遵守百年华尔街大浪淘沙出来的行为准则，这使它们的行动有着惊人的协作性和一致性。例如“牛市做多，熊市做空”的隐性规则使“严进宽出以平衡国际收支”的政策如同“稻草人”一样。

    对冲基金的真正魔力在于，它不仅是现在以美元越来越泛滥为主要特征的国际金融秩序的产物，也是这个金融秩序的“清道夫”——在美元降息、贬值的推动下，大量国际热钱涌进目标国（地区），导致其本币不断升值，通货膨胀不断上升，企业利润不断下滑。待其资产泡沫膨胀与真实经济竞争力严重背离，无以为继后，美元再进入加息和升值通道，热钱听从号角集中撤离，待该国（地区）资产泡沫破灭，本币大跌，股票、楼市等资产价格跌入深渊后，再大量收购当地资产，控制当地经济金融命脉。

    其最后达成的主要目的有两个：一，尽可能将泛滥发行的泡沫美元以最高价格转化为当地的真实物质财富；二，消灭美元的潜在挑战者，维护美元的货币霸权，并保障这种霸权源源不断地转移它国创造的物质财富。

    因此，我们可以观察到：某些国际金融秩序的权威人士与热钱行动的高度默契性。比如刚刚退休不久的前美联储主席格林斯潘，从未对中国股市发表评论的他在过去一年多发表了两次重要的谈话，内地国际热钱主力立刻心领神会，发动两轮对中国股市的做空突击。

    一是2007年5月23日，格林斯潘在西班牙对中国股市过热发出了警告，称中国股市的繁荣景象不会持续下去，未来某个时候可能会出现戏剧性的收缩。5个交易日之后的5月30日，A股以剧烈下跌的方式开始中期调整，6个交易日最大狂跌21.5%。

    第二次是2007年10月1日，“中国繁荣的股票市场从各方面看都已经具有泡沫的特征。如果你要寻找泡沫的定义，那么这就是了。”他在伦敦公开明示 “投资者正在离场”。 10月16日，上证指数创下来6124点的历史高峰后，热钱主力集中离场，开始了最大跌幅达到58%的做空A股战役。

    特别“巧合”的是，这一轮的美元降息贬值周期（从5.25%降低到2%）刚好配合热钱兵团潜伏中国，那么接下来，会不会有一轮美元的加息升值周期呢？我相信，如果美元仍然能够保持其对国际金融秩序的控制力，它很可能会如约而至。

    与格林斯潘由狼的监管者变身成狼群的精神领袖刚好相反，保尔森——这位前高盛前CEO由一匹杰出的“狼王”变身为狼群的监管者。

    热钱的行动为什么每每能与美联储和美国财政部高度默契，为什么保尔森先生想在中国要的政策，它们往往也是热钱军团最需要的东西。这颇耐人寻味。

    国际热钱及其背后势力另一个高明的武器是，它们通过所谓国际权威金融理论对目标国金融精英进行精神“催眠”，使得目标国能够按照他们的需要和节奏出台政策。此前，他们在世界各国每每都手到擒来，但是在当下中国，它们受到了极大的阻力，未能在热钱需要的时候实现其全部政策目标，尤其是“港股直通车”被中止，“股指期货”没有时间表。这使得热钱已经有进退维谷之感，如要做空中国，势必要付出较大代价。

    虽然热钱如同野狼一样神秘莫测，善于潜伏偷袭，但它并非没有弱点，更何况，这里是中国的主场，我们可以针对热钱的弱点进行犀利反击。

    笔者建议的反热钱四大“法宝”是：一，热钱是美元泛滥幻化出来的野狼军团，而买黄金是克制美元泛滥发行的最有效手段；二，非法热钱赚的是利润，如果我们以《反热钱法》定义热钱的非法属性，可对其利润本金全部罚没，它会因此非常恐惧；三，严控热钱出入境通道，增加热钱集中出入境成本；四，坚守股市、楼市的安全底线，在热钱大规模撤离时，货币当局相应增加同等规模的流动性。

    这其中，灵活的货币政策最为紧要迫切。在热钱集中撤离时，货币政策因应果断将“从紧”货币政策转为中性政策，乃至宽松政策，根据热钱出逃的数量，将过去蓄积起来的货币“郾塞湖”里的水——超过3万亿元的央票和17.5%的存款准备金及时放出来，这就可以打碎热钱的“如意算盘”。    尽管热钱及其背后势力对中国发动货币战争已经蓄谋已久，但笔者深信，中国完全可能在这场反热钱战争中屹立不倒，甚至战而胜之。我将在接下来的博客中简要分析，并在《反热钱战争》一书中做了详尽的说明。

                   降伏热钱的十足可能
　　　　　　　　　　——《反热钱战争》启示之四

    热钱蓄谋已久，魔力非凡，这使得我曾对中国能否战胜热钱不太乐观，然时至2008年7月，笔者却对最终胜利开始充满了信心。

    原因在于，2008年6月下旬以来，党中央、国务院领导大兴实地调查研究之风，拨开利益立场错综复杂的学说舆论（其中包括热钱混淆视听的舆论），把握中国经济核心竞争力的根本，直接深入中国主要经济区域，调查中国制造企业，特别是中小企业的生存状况。其层次之高、频度之大，在国内前所未有，在世界上也极为罕见。这将成为未来反热钱决战中扭转乾坤的关键，将会对各种有利于中国的制胜因素起到“点石成金”聚合效应，进而能汇聚成令热钱瑟瑟发抖的巨大力量。

    从国内看，这些有利因素包括但不限于：

    1、汇率和资产泡沫在新兴市场“金砖四国”中是最低的。从2003年初（热钱尚未涌入新兴市场国家）到2008年4月初，人民币对美元升值约18%（现在约21%），低于印度、俄罗斯、巴西本币的20%、35.5%、101%  。上证指数涨幅113 %，大大低于其它三国主要指数的涨幅：印度322%、俄罗斯411%、巴西400 %。

    个人认为，目前A股的泡沫已经挤出，一些具有长期竞争力的优质蓝筹股股价已经在其真实价值之下，已经具备一年以上的中长期投资价值。如果全球新兴市场危机全面爆发，中国受到的冲击会最小，反而可能成为受益者。

    2、尽管没有得到应有的金融支持，外部生存环境不太公平，但中国制造的产业集群能力全球最强，中国的企业家善于负重机变，中国的产业工人最能吃苦耐劳，这使得“中国制造”有可能苦撑到最后——谁能撑到最后谁就是赢家，谁挺不住谁成为祭品。

    3、港股直通车被中止，股指期货未推出。股指期货未推出，使得热钱主力无法实现以赚取暴利的方式做空中国股市的图谋，这使它们在做空战役中也须赔钱，有利于分化有特殊政治目的的“核心热钱”与只要赚钱的“追随热钱”。港股直通车未推出，使国际某些机构以合法方式大规模出入境的通道被封堵，大大降低了热钱出入境的效率。

    4、人民币浮动汇率空间仅为0.5%，中国货币当局未承诺不干预人民币汇率中间价。这使得我们仍然掌握了人民币汇率博弈的主动权。

    5、在房地产市场上，从2005年开始的宏观调控遏制楼价上涨，增加交易成本，目前楼市虽然有较大泡沫，但在下跌30%左右后，基本具有持有价值。况且热钱如果做空楼市，成本不菲。

    6、经过汶川大地震抗震救灾的考验后，党、政、军、民团结一心，守望相助，这使得热钱试图离间人民内部关系，造成人心不稳，企图乱中取胜，渔翁得利已行不通；此次抗震救灾中，中国展示了极为强大的国家紧急应急能力，必将对热钱形成很强的精神威慑力。

    7、国民党台湾胜选后，台海关系稳定局面可以预期，这使我们在反击热钱中没有了太大后顾之忧。

从国际上看，有利因素包括而不限于：

    8、此轮国际金融动荡，主要是美元金融衍生品泡沫破灭的危机，是金融虚拟经济的危机，随着金融价格的下跌，物质商品的资源提供者和加工者反而会受益（中国企业主要因为内部价格恶性竞争，人民币大幅升值，将获利空间拱手让予外人）。

    美国人希夫在他的《美元大崩溃》一书中，非常形象地打了个比方：一个美国人和五个亚洲人一起被冲上荒岛，五个亚洲人捕鱼、打猎、做饭，美国人专门吃饭享受，吃完了一抹嘴，给亚洲人留张美元白条，而亚洲人吃剩饭。他指出，假如没有了美国人，没有了美元白条，那亚洲人的天会塌下来吗？不会！他们的日子会过的更好，他们还不用吃剩饭了。

    那些金融垃圾的拥有者正是因为明白这些道理，才拼命地用它们的垃圾金融资产换我们的真实物质财富，大量收购中国企业。

    9、在欧元的咄咄逼人的竞争下，欧元与美元争夺世界货币霸主的较量已经到了最关键时刻，这也是世界经济和金融第一位的主要矛盾。美元如果试图向人民币转嫁危机，必须要与欧元休战，但这种休战同盟会是非常脆弱的。这决定了美元向人民币转嫁危机只能采取速战速决的方式，通过热钱大撤退，制造中国本土制造和金融企业资金链“休克”，在短期内进一步打压人民币资产价格，然后大量收购人民币资产。然而，美元的加息空间是有限的，个人认为，即使美元进入了6-12个月的加息周期，美元利率也很难加到4%以上（现为2%）。

    10、在美元与欧元争霸的天平上，中国拥有的巨额外汇储备是一个举足轻重的筹码，如果善于运用，可以赢得广阔的腾挪空间。

    总之，未来中国将面临的热钱风暴，也将是一场中短期资金链断裂的危机。中国经济的主要风险不是3-5年的中长期大衰退的风险，近3年内GDP低于8%的概率很低（诚然，3年以后长期不能有效解决可再生能源问题，将迎来新一轮的挑战）。而是短期资金链崩断的危险——中国本土工商和金融企业大面积休克，被以热钱为主的外资廉价大规模收购。一言以蔽之，是中国本土经济被“殖民化”的风险。

    高层领导前一阶段的频密调研由此意味深长，就像他们在汶川大地震抗震救灾那样，用行动告诉世人，他们与人民在一起，他们与灾民在一起。现在，他们同样以实际行动告诉世人，他们与中国本土企业在一起，他们与中国经济在一起。

    最近，原来货币政策“从紧”二字已经消失，代之以“灵活”二字，这是一个至关重要的转变，是中国企业之福，也将是中国经济之福。

    借助反击热钱的国内国际十大有利形势，我们完全能够赢得这场较量的最后胜利。

    在笔者看来，更艰巨的任务是阶段性赢得货币反击战之后。某种程度而言，热钱就像一位代价昂贵的“西医”，用了西方各种现代金融仪器，已经在过去二、三年间充分检测了我们国家治理和经济运行中的病症——包括国家宏观管理成本过高、政府审批权力过多；资本市场效率低下，公平的制度建设严重滞后;服务中小企业的中小民营银行非常匮乏,银行系统的毛细血管严重不足;某些金融人士盲目崇信西方金融教条,独立自强的大国货币意识尚待觉醒等等----只不过，真正的西医是为了治病救人，而热钱“西医”是为了放大痛苦令人崩溃而牟取暴利。

    这些被热钱诊断出来的“病症”，是我们以数以万亿人民币代价换来的宝贵财富，未来应以最大决心来解决它们。否则，即使此轮热钱危机警报暂时解除，新的热钱危机仍可能卷土冲来，那时会更难以应对。

    那么，每个中国公民和投资者能做什么呢？在有效防御热钱之后，我们如何犀利地反击热钱呢？我将在下一篇博客中继续分析，更详尽内容将阅读《反热钱战争——中国人财富保卫战》一书。

[ 本贴由 扬明 于 08-8-1 21:32 最后编辑 ]

扬明

高盛斥巨资“养猪” 外资欲“偷袭”中国农业 (88)
2008-08-03 05:03     中国经营报
    “高盛近期斥资2亿～3亿美元，在中国生猪养殖的重点地区湖南、福建一带一口气全资收购了十余家专业养猪厂。”

　　记者获得这条信息后进而发现，以高盛为代表的国际PE渗透的不仅是中国养殖业的整条产业链，更涉及中国农业上下游各个领域。

　　在多哈小型部长会议再次破裂、各国死保农业底线的今天，高盛以及其他国际投行在中国农业相关产业链领域不断追加投资的行为值得关注。

　　“在中国最有投资价值的就是农产品。”罗杰斯如是说。

　　投行养猪？

　　“高盛现在正在按照区域来大规模地收购养猪厂。”一位消息人士说，高盛的资本之手正在向中国农业产业链的更深处推进。

　　新希望集团副总裁王航同样观察到这一现象。“近两年来，我国的生猪产业正在从‘千家万户养殖’、‘后院养殖’向专业户养殖与合作社养殖演变。”王航告诉记者，目前，专业户养殖与合作社养殖已经迅速占到了全国养殖量的40%，并在以加速度推进。“到明年，规模养殖会超过50% ，这为国际资本的并购进入提供了很好的机会。”

　　“高盛日前在湖南和福建等地全资并购过来的养猪厂并未自己进行经营，一般都是转手给他人承包，自己只控制最为敏感的价格部分。”上述消息人士透露。

　　事实上，在中国“养猪”的投行并不止高盛一家。据记者了解，德意志银行同样正在大规模布局国内的养殖业。

　　2007年中，德意志银行面向全球发行了“德银DWS环球神农基金”，“该基金起购点在1万美元以上，将投资定位于以农产品为主的食物产业链条上各个环节的不同企业，其中，相当一部分资金投向中国，可见中国农业市场存在的巨大机会。”与德银中国过从甚密的姜华告诉记者。

　　姜华，上海宏博集团有限公司首席资本运营官，此时正在与德意志银行洽谈该厂的股权融资事宜。“他们很看好养殖行业，而且投资的要求很是迫切。”姜华说。

　　据记者了解，姜华所在的公司共有15万头猪，在国内已经算是大型的养殖企业，尤其在养猪企业不多的上海更是名列前茅。在他们把融资需求抛向市场后，短时间之内就收到了市场上近百家PE的意向。“其中，德意志银行出价颇高，其他优势也更明显。”姜华告诉记者，他们正在进行深度的洽谈。

　　“初步谈成的是德意志银行注资6000万美元，获取养猪厂30%的股份。融资的同时，进一步谋求企业的海外上市。不过，现在因为协议的某些条款及回购风险等问题，作为民营企业家的负责人还没有在意向书上签字。”姜华说，这也让德意志银行担心，日后对其他同类企业的收购价会一路水涨船高。

　　据了解，近年来在天津发展势头很猛的农业产业集团宝迪也在进行大型私募，德意志集团也参与其中，计划注资金额同样达到6000万美元。

　　宝迪集团的计划是在全国建立十大肉食品工业园，与雨润、双汇三分天下。德意志银行如果注资成功，就可以大举进入中国大宗肉食品消费市场。

　　从猪栏伸出的产业链条

　　尽管王航认为高盛此举更像技术性的操作而非处心积虑的产业布局，但有着资深国际投资经验的辜勤华博士还是提醒说，“国内大的投行如中金、建银等可能都不屑于做这样的事情，国际资本在投资方面更加现实，更懂得通过资本与产业的结合获得超值利润。”

　　“一是国内市场庞大，还可以供给国际市场，销售不成问题；二是中国拥有世界几乎最低的劳动成本，猪肉的生产成本容易控制；三是价格上涨空间最大，便于包装上市，获取投资题材；四是如果控制该行业，则可以获取持久的超额利润。”中国社会科学院工业经济与市场研究室主任曹建海说。

　　“尤其是中国处于该行业的企业普遍比较小，实力比较弱，国外资本通过股权融资的方式能很快介入，不多的资金就能控制终端市场，这是机会所在。” 中国对外经贸大学国际经济研究院的张海森博士说，中国的生猪养殖及屠宰加工业备受国际资本的青睐并不奇怪。”

　　“由于生猪养殖及加工业集中度不高，即使大规模或大范围的收购也轻易不会构成垄断。”业内人士就曾指出，中国前三大肉类加工企业占全国的总市场份额仅为3.7%，典型的如高盛对双汇的收购及雨润进行参股，也不会形成垄断。但是，生猪养殖及消费的区域性，却足以使其局部地区获得价格上的控制力或影响力。

　　“更重要的是，在目前关系全球经济命脉的几大行业领域，如能源、金融、矿产、电讯等，中国对资金的进入尤其是外资的进入都保持了高度警惕，并高度关注产业安全问题，唯独农业，中国仍然保持着较大的开放态度，很多在该行业的并购对外资基本上没有任何门槛限制。”在辜勤华看来，随着全球农产品价格的上涨以及农业问题对于全球经济的利益攸关，中国的农业及食品产业链正在为国际资本创造千载难逢的投资机会。

　　而国内对农业相关产业的各类补贴以及财政扶助措施同样可以惠及进入这一领域的国际资本。

　　在辜勤华看来，国际资本的机会还并不止于此。这些国际资本可以一手控制国际大宗商品交易中大豆、玉米及豆粕的价格，同时可以一手控制中国的生猪养殖企业，从中直接获取利润。

　　“大豆、玉米、豆粕等是农业饲料的主要来源，其价格直接决定着生猪养殖的成本及猪肉的价格。而且今年上半年大豆价格创出新高，全球大豆储量则创新低的报道，进一步暗示着生猪养殖面临巨大的获利机会。”辜勤华说。

　　而据记者了解，由于美国次级债危机引发“两房危机”的影响，7月份，美国大宗商品价格高台跳水，相应的投资额高达1500亿美元的指数基金开始撤离。中国正在成为资金新的逐利场所。

　　“很多人可能并不了解，德意志银行是商业银行与投资银行混业经营的银行，比摩根、高盛这些专做投行的机构有着更强大的资金实力。他们的目标是参股各种类型的大型农业企业，向中国农业的上游、中游、下游分头渗透，养猪只是其中的一个环节。”姜华说，区别于高盛的全资收购，德意志银行做的是战略投资，企业上市或被并购后就会套利退出。”

　　“在中国，单独的养殖风险很大，养殖业不是越大越好，而必须根据地区的情况采用适度规模的养殖方式。投资人要进入此行业，需要有相关的产业链作为依托。”王航说，这样就能解释，为何外资投行会涉足养殖业上下游产业链。

　　的确，高盛在有了双汇和雨润的肉类加工企业以及成熟的销售渠道和品牌后，向上游收购养殖厂已无后顾之忧。加上对原材料期货市场一定的把控力度，产业链的依托可谓完整，所以它敢于全资收购。在姜华看来，德意志银行同样在整个农业产业链方面进行拓展，其战略投资的灵活性使得他们可以最大程度地规避风险。

　　资本图谋：农业盛宴退出容易

　　“目前外资基金投资策略出现变化，日趋理性，争做天使投资家，投资重心向前期项目和受宏观经济影响小的行业转移。”在资深私募股权融资法律专家李磊看来，生猪及其所在的农业链条毫无疑问是受宏观经济影响较小的行业。“ 如果存在较为长期持久的利润，进入还来不及，何必急着退出？”

　　李磊告诉记者，一般来说，私募股权资本（PE）进入一个企业之后，典型的退出途径有两种：一是上市，二是并购。企业成功上市，往往意味着股权的超值溢价，也标志着私募股权资本又一个成功项目的诞生，有助于打响PE的品牌。而并购，则意味着更少的成本，更短的操作时间，更恰当的时机，有时也是更隐秘的操作。

　　如德意志银行对一些农业企业的介入，就是希望帮助企业实现海外上市的目标。而高盛则是全资收购养猪厂，其目标可能是要控制某个基础产业链，与传统PE的操作手法有很大不同，这也就意味着其并不急于退出。

　　李磊告诉记者，即使到了需要退出的时候，可能仍存第三种路径：如金蝉脱壳等。

　　典型的金蝉脱壳的方式就是将生猪在养殖厂直接进行交割，当然，这有赖于中国最终推出的生猪期货的相关规定。据记者了解，2007年开始，“生猪期货”已经开始提上我国大宗商品期货交易所的推出日程。作为全球最大的猪肉生产国与消费国，“生猪期货”的推出将可以避免生猪价格的大幅波动，并加剧行业内的规模经营和行业间的纵向整合。

　　“市场不好时，资本可能会突然抽离，需要说明的是，国际资本控制农业产业链，并不一定是在国内赚钱，很有可能是通过对产业链的影响力与控制力，在海外获得相应的收益，如原材料的收益，或出口产品的收益等。”李磊说。

[ 本贴由 扬明 于 08-8-3 11:32 最后编辑 ]

扬明

二次股改以分红为先导   叶檀
2008-8-20 每日经济新闻

    证监会最新出台的七大利好消息中，惟一实质性利好是将分红与再融资挂钩。

    根据中国资本市场的诚信度，要约束圈钱、单向融资倾向，固化红利政策是最好的办法。我们在鼓掌欢呼、静候细则出台的同时，还得本着帮助证监会、为上市公司全体股东负责的态度，追加两条——上市公司首发时，必须将分红比例写进公司章程；从股改前延续而来的存量的1300多家上市公司，必须做出补充承诺，将固定的分红比例写进上市公司章程，否则冻结上市公司大小非的解禁权。

    反对将分红与上市公司融资联系在一起的人认为，此举是对于资本市场的反对，将阻碍市场效率，这是胡说。

    先看国外资本市场市场。道30上市公司的市息率在2.5%到3.5%之间，他们以分红、派息的办法，显示自己对投资者的信托责任——季报出台后固定分红，分红比例随季报业绩上涨，只要季报业绩不到破产地步，仍然执行原分红水平，所谓上不封顶，下面有底。

    以著名的花旗集团为例，1991年遭遇美国经济衰退，公司资本金不足，引入投资大王沙特的萨义德王子作为财务投资者化解危机，令人吃惊的是，为了保证信用，继续按照原分红政策向投资者分红。

    再看中国历史上的资本市场。笔者在《清末股份公司为什么必须分红》一文中论证了分红在低信用市场中的必要性。在中国第一批股份制企业发行的股票中，全都明确规定了利息率，而且绝大部分是不管企业效益如何都必须发给的“官利一分”。最早的招股企业轮船招商局的股息是“每年壹分生息”，湖北矿务总局是“按年八厘起息”。在上世纪三四十年代股份制企业的规章制度中，相当部分企业仍然有这样的规定，只不过将“官利”、“馀利”改称“股息”和“红利”。

    清末股份制企业不得不分红。一是信用文化根基尚浅，企业不承诺分红，没有人愿意贸然投资。二是对普通股东被剥夺的权利的补偿。清末主要股份制公司是一些官办或者官督商办企业，普通股东的产权、管理权被官方硬生生剥夺。为补偿对股东权利的剥夺，必须以固定分红的形式加以弥补。

    周洛华先生最近一直“吁请制度救市”，建议“证监会鼓励公司通过发行公司债去融资，而且不鼓励发行分离式可转债，发行利率不得高于过去一年公司对股东现金回报率的100％。比如：公司去年分红1元，董事会决议发行公司债前十日股价平均在20元，则股息率为5%，公司发行债券的利率不得高于10％，且债券存续期内向股东派息率不得低于发行公司债之前的水平”，“对于首发上市的企业要求其明确规定红利政策，否则不予审核。实行这些政策的目的在于，用外在的刚性约束，实现“需要融资的企业上市”到“回报股民的企业上市”这一历史性的转变。

    上市企业完成融资企业向回报股民企业的历史性变革的过程，也是中国资本市场从圈钱市场的向投资市场转变的历史性过程。有关方面迟迟不拿出具体方案，显然对于上市公司融资的急功近利的考虑超过了对资本市场长期健康发展的考虑。目前，急功近利已经走到死胡同，从股改前的“一提国有股减持就狂泄”发展到现在的“一提大小非减持就狂泄”，可谓双输局面。实行二次股改，以分红、回报为具体指标，约束融资欲望，使具有信托责任的上市公司取得优先融资权，才是根本之道。

    至于具体的技术问题，股改之时两个著名的案例可供借鉴。当时宝钢承诺在股改通过之后三年内实行固定的分红政策，无论宝钢业绩如何，向投资者分发每股3毛的红利。这么好的样本，为何只有在股改时有求于普通投资者时才能出现？股改后理该延续这一好传统。即便做不到宝钢模式，我们也应该向粤电力模式靠拢，当时粤电力提出，将可分配利润的50%作为红利分配给投资者。

    股改时能够做的，获得流通权之后就将红利政策束之高阁？股改时要保护中小投资者利益，股改后就不需要了？这是无论如何也说不过去的。红利政策不仅不能消失，反而应该固化，通过二次股改的方式，在公司法、证券法的基础上体现国九条对保护中小投资者利益的要求，直至真正实现中国资本市场上的大小非和中小股东之间的利益一致，用提升公司投资价值的办法应对大小非减持的压力。

扬明

手记：雪茄烟蒂与价值投资   周贵银

8月21日 星期四 多云 利好传言遭遇质疑反弹行情昙花一现

“你满地找雪茄烟蒂，终于你找到一个湿透了的，令人讨厌的烟蒂，看上去还能抽上一口。那一口可是免费的。你把它捡起来，抽上最后一口，然后扔了，接着找下一个。这听上去一点都不优雅，但是如果你找的是一口免费的雪茄烟，这方法还值得做。”这是巴菲特在一次演讲中介绍“雪茄烟蒂式投资”的原话。

　　“雪茄烟蒂式投资”是“价值投资之父”——本杰明·格雷厄姆的学术精华。巴菲特在为格雷厄姆工作期间，第一次买股票用的就是这一方法，即“寻找那些股票价格远低于流动资本的公司，非常便宜但又有一点素质的公司”。

　　格雷厄姆9岁丧父，一家人依靠坚强的母亲相依为命。1907年初，格雷厄姆的母亲多娜在找不到投资方向的情况下把大部分的积蓄拿到股市上去碰碰运气，到1907年底，股市狂跌了49%，格雷厄姆一家那可怜的财产在股灾中被无情地吞噬了。1914年夏天，格雷厄姆以荣誉毕业生和全班第二名的成绩毕业于哥伦比亚大学。迫于生活的压力，他毅然选择了华尔街而放弃了留校任教的机会。

　　格雷厄姆从最底层开始打拼，到1929年，格雷厄姆联合账户的资金已达250万美元，但大危机接踵而来。尽管格雷厄姆非常小心谨慎，但在1930年损失了20%以后，他以为最糟糕的时候已经过去，又贷款来投资股票，后来所谓的底部一再被跌破。到1932年，联合账户跌掉了70%之多，格雷厄姆也濒临破产。

　　在反思大萧条的背景下，格雷厄姆写成了《有价证券分析》一书，创立了一整套卓有成效的理论。

　　格雷厄姆坚定不移地认为投资是一门科学，他选择的公司(以及它们用以集资的股票和债券)都具有某种内在价值。问题的关键就是发现这些价值，而这又只能以事实为依据，在分析过程中不能有半点偏见。

　　格雷厄姆注重量化分析，喜欢购买廉价且有利可图的证券。他提出的核心理念是“安全边际”——“价值远超过价格的安全保障”。简而言之，就是“以40美分的价格买进一美元的纸钞”。

　　经历了大萧条后，美国证券市场的“雪茄烟蒂”比比皆是。以至于格雷厄姆忍不住要在《福布斯》杂志上发表文章，广而告之。许多奉行“雪茄烟蒂”理论的、格雷厄姆的追随者，都获得了成功。“股神”巴菲特就是其中之一。他说，“这个秘密已经流传了50年，在我奉行这项投资理论的35年中，我不曾目睹价值投资法蔚然成风”。

　　“雪茄烟蒂”理论看起来简单之极，没有任何秘密可言。然而，现实中却鲜有人能遵循之。有人说，是因为“雪茄烟蒂”在当代股票市场越来越难找了；也有人说，是因为给企业估价并非易事；还有人感叹，是因为人们太缺乏耐性……

　　事实上，对任何市场的任何人来说，“雪茄烟蒂”都常常近在眼前。中国人亦不缺乏类似的机会。

　　“步步高”创始人段永平就是“雪茄烟蒂”理论的受益者。他于2001年底斥资200万美元(其中包括一些融资)，以0.8美元-1美元的价格，在纳斯达克市场买进约200多万股网易股票。这只股票后来给段永平带来的回报差不多有1亿美元。

　　“网易的股票每股含2美元多的现金，才卖不到1美元”，这就是段永平买入的理由。这是不折不扣的“雪茄烟蒂式投资”。

　　段永平说，他是从介绍巴菲特的书中获得灵感的。为此，他于2006年，以62.01万美元的代价，参加由巴菲特本人发起的网上慈善竞拍，标的是“与巴菲特共进午餐”。许多参加该项竞拍的人都声称：只是为了当面向巴菲特致谢。

　　或许，每个投资人都应该感谢“雪茄烟蒂”理论的创造者，并把它当做一种信仰，用智慧和灵感去寻找那个远在天边、近在眼前的雪茄烟蒂。

扬明

水皮：历史总有惊人的相似之处 (91)
作者：水皮 来源：华夏时报  时间：2008-9-1 9:38:24


中石化半年报显示，利润同比下滑达73.4%，为此，董事长苏树林对投资者表示道歉。早些时候，中石油的董事长蒋洁敏也曾为公司业绩的下滑和股价的暴跌而向投资者道歉。

上市公司，尤其是国有控股的董事长向投资者，也就是公司的中小股东道歉并不多见，水皮刚开始感觉多少有点不适应。

中石油、中石化的老总该不该向投资者鞠躬道歉呢？

当然应该。

而且，不但对公司的中小股东，对A股市场的所有投资者都应该说声对不起。

为什么？   

因为不合理的指数编制体系，人为地放大了中石油和中石化对上证指数的影响。中石油涨跌停一个板，对上证指数的影响就达120多点，中石化的比重没有中石油大，但是，涨跌1分钱都能在分时图上立竿见影，某种程度上，上证指数的走势就是中石油和中石化的反映。中石油自2007年11月5日上市以来，对上证指数就一直构成重大的负面影响和拖累，中石油的股价从48.60元一路跌到眼前的13元附近，跌幅高达73.25%，即便从计入指数之日起，也有56.66%以上的跌幅，对应的分别是13个跌停和9个跌停，影响的指数从1560点到1080点。同期，中石化的股价从29元跌到眼前的10元，跌幅同样高达65.51%，均超过大盘的跌幅。

中石油和中石化难道不应该为此而向全国人民道歉吗？

无独有偶，道歉之声同样还来自于形成巨额亏损的基金经理们。根据天相的统计，基金上半年的亏损总额达到了一万亿人民币左右，其中公允价值的亏损，也就是浮亏部分达到90%，实际的亏损达到1014亿，不少基金的市值打了对折，基金经理为此而向基民们道歉不但应该，而且必须。

可是道歉能减少投资者的亏损吗？能抚平投资者为此而饱受创伤的心灵吗？能够重新点燃起大家对财产性收入增加的信任吗？

不能。 　　

更何况，我们看到的道歉只不过来自上市公司，来自于基金经理，而他们本身也是市场的受害者。

真正该出来道歉的人并没有站出来，真正能承担起市场稳定责任的人也还没有站出来，真正能够挽狂澜于既倒的人还没有到位。

A股目前的市盈率18倍左右，金融股的市盈率只有10倍左右，仅次于1996年1月和2月份以及2005年的5月份和10月份，这两个时间都是历史上跨年度大牛市的起点位置。从平均股价看，现在已经低于“5·19”行情启动之初，从A股和H股的比价看，甚至不如指数在998点的水平，而交易量和流通市值及总市值的比例均和2005年6月及1999年的“5·19”接近，一句话，估值已经是10年以来的最低水平。

但是，有价值不等于有行情，在底部不等于能崛起。

为什么？

因为大小非理论可减持量打破了股票的供求平衡，大非对于市场形成的不确定一天不消除，那么，这个市场就一天起不来。我们已经为此损失18万亿的市值，现有的流通市值不过5万多亿，而大小非的理论市值至少10万亿。

现在摆在我们面前的问题是，无所作为地等待2010年全流通的自然到来，所有的问题让投资者自己扛，还是积极创新化解危机，引领市场走出低迷。

从8月15日证监会新闻发言人的谈话到8月27日证监会的新闻发布会，短短的12天内，证监会两次召集记者发布新闻，历史上罕见，说明证监会在行动，在做事，在着急，但是和市场的期望不能说没有距离。修改大股东增持细则是利好，这是鼓励大股东增持稳定股价的信号，逻辑前提就是大股东不会减持，但是这仅仅是逻辑前提，并没有成为制度的约束，甚至连一次股改时的承诺都算不上。和黄奇帆在重庆宣布的国有股不准减持相比，力度和强度都大打折扣，除非在“二次发售”的细则中明确引入IPO的审批程序，否则，解决不了供求失衡的恐惧，“鬼故事”就一直有市场。

历史总有惊人的相似之处，不但市场的交易行为，市场的估值、市场的走势是这样，管理层的思维、行为和政策同样如此，目前的宏观面和“5·14”之前惊人的相似，反映到资本市场是早晚的事，这不仅是资本市场的需要，也是奥运后宏观调控的需要。